Ayer la Reserva Federal mantuvo sin cambios su tasa de referencia, en el rango de 3.5% a 3.75%. El comunicado fue prácticamente idéntico al anterior, salvo por una diferencia relevante: tres miembros del Comité votaron a favor de subir la tasa. Un desacuerdo de esa magnitud no se veía desde hace una década. El voto dividido no es un detalle menor, refleja que la Fed enfrenta una de las coyunturas más complicadas de los últimos años.
Por un lado, la inflación lleva un periodo prolongado —alrededor de cinco años— por encima del objetivo de 2%. En el último año, además, se han sumado presiones específicas: los aranceles impuestos por la administración Trump y el aumento en los precios energéticos derivado del cierre del Estrecho de Ormuz. A esto se suma un factor menos convencional pero cada vez más determinante: las presiones de demanda generadas por el enorme boom de inversión en inteligencia artificial (IA).
El problema es que el efecto definitivo de la IA sobre la inflación es, por ahora, imposible de determinar con certeza. Por un lado, la IA puede llegar a traducirse en aumentos importantes de productividad, lo que expandiría la oferta agregada y, en consecuencia, reduciría las presiones inflacionarias. Por otro lado, como ya mencioné, la inversión misma en IA representa un aumento significativo de la demanda agregada, lo que presiona los precios al alza. Hasta ahora, este segundo efecto ha predominado, mientras que el primero —la ganancia en productividad— aún está por verse. Como reconoció el presidente de la Fed, Kevin Warsh, no es evidente cuál de los dos efectos terminará dominando, y esa incertidumbre pesa sobre cualquier decisión de política monetaria.
Vale la pena pensar en los escenarios. Si eventualmente hay una decepción respecto a las ganancias de productividad que promete la IA, podríamos ver una caída en los precios de las acciones de empresas tecnológicas. Eso implicaría menor consumo de los individuos —vía un efecto riqueza negativo— y menor inversión, lo cual reduciría las presiones de demanda agregada sobre la inflación y podría llevar a una desaceleración del crecimiento e incluso a una recesión. En ese escenario la Fed tendría que bajar las tasas. Pero si, en cambio, la inversión en IA continúa expandiéndose al ritmo actual, es probable que veamos mayores presiones inflacionarias hacia adelante por lo que la Fed tendría que subir las tasas. Esta incertidumbre sobre cuál escenario prevalecerá es, en buena medida, lo que mantiene a la Fed dividida y en pausa.
Por otra parte, están los choques de oferta: los aumentos en precios energéticos y los aranceles. En teoría, estos impactos deberían ser temporales, y la Fed debería “ver a través de ellos”; es decir, no reaccionar ante efectos transitorios sobre el nivel de precios. La gran interrogante es si, después de cinco años de inflación elevada, un choque adicional de este tipo puede terminar por desanclar las expectativas de inflación. Si eso ocurre, la Fed tendría que actuar aunque el choque sea, en principio, temporal.
Como puede verse, el escenario que enfrenta la Fed es de una incertidumbre inusual. Y a esa incertidumbre económica se suma una institucional: su nuevo presidente se ha negado a dar guías prospectivas (forward guidance) claras, lo que hace considerablemente más difícil anticipar los próximos movimientos de política monetaria.
Mi lectura es que lo más probable es que la Fed mantenga la pausa durante el resto del año, sobre todo considerando que las tasas de largo plazo ya han subido, reflejando que el mercado piensa que hay probabilidades de aumento de tasas, lo que en la práctica le hace parte del trabajo de restricción monetaria a la Fed sin que ésta tenga que efectivamente mover la tasa de referencia. Dicho esto, si en los próximos meses observamos que la inflación retoma una trayectoria al alza —algo que dependerá de manera crucial de si se sostiene un eventual acuerdo de paz en Medio Oriente— no descartaría que veamos una subida de tasa antes de que termine el año.
Lo que sí parece cada vez más claro es que las bajadas de tasa que se anticipaban a principios de año tienen hoy una probabilidad muy baja de materializarse. El mercado tendrá que ajustar sus expectativas a una Fed que, más que iniciar un ciclo de relajamiento monetario, está tratando de navegar —sin mapa de ruta— entre choques de oferta que deberían ser transitorios y una revolución tecnológica cuyo efecto neto sobre la inflación todavía nadie puede predecir con certeza.